一份政信信托的尽调，暗藏哪些玄机？

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2019年1-6月用益信托统计，基础产业信托数量发行达到2726个，规模28410621万元。这类信托产品兼有政府信用和国企信用，但从信托行业里约定俗成，喜欢不加区分的称之为政信信托。 针对2018-2019城投信托违约的事件，在《什么特征的基础产业信托会率先铩羽凋零》一文中，我们通过对违约样本的分析，发现了违约信托产品特征存在共性。

尽管历史会惊人的相似，但是不会一成不变，风险事件也是如此。对于正在发行的政信信托产品，在未来2年后到期的信托，如果拥有一个工具能帮助判定政信的风险，那比起事后再做诸葛亮分析为什么会违约，更有指导的价值。而这个工具我选定的是，对政信项目尽调报告这个必然要用到的产品信息披露的文件。

 为什么选择对尽调报告的研究？

首先，选择一个具有普遍性的视角去观察政信信托产品很有必要。如果不能从公开视角观察，也就失去了，公平，公示的效果。总不能靠内幕探听什么项目经理的口头承诺，空口无凭的，得立字为证。

我们绝大部分人了解产品的依据是信托产品的宣传材料和配套的尽职调研报告。2份重要的参考文件，一个信托产品说明PPT，一份颇有阅读难度的尽调报告，有的尽调报告写个XX央企信托，落款连个名字、水印都没有署，真出了问题，不承认可咋办。通常，PPT中写的不清楚的地方在尽调报告中有详细描述。如果尽调报告也描述不清或者弄虚造假，避重就轻，都可能危及到投资者本金的安全。 

举个例子，尽调不尽责的话，产品就相当危险。曾有券商研究机构对2019年违约政信项目进行过统计分析，发现有一家AB信托公司2016年发行的政信项目频繁上榜，多次出现违约风险。以该公司2019年3月到期的一款政信信托为例。该信托产品的发行时间为2016年8月，而AB信托公司对融资方的财务尽职调查时间段仅选取到2014年10月,并且该类调查报告在该XX信托系列产品中并非个案。

 很明显，这类项目是之前信托经理签下来的存量项目，但还没有来得及发行。但是，如果项目“”过期或者”变质”的话，都应该重新审查才对，要么放弃，要么重新尽调，这是典型的尽调不尽责。引用城投的财务数据或地方政府财力数据，延迟一年前使用数据已经是极限。打个比方，2018年12月底的数据，再晚也不会晚到2019年12月底，所以该信托2016年8月发行，获取2015年的数据，进行更新和信息披露，在实践中并不存在障碍，连一个普通老百姓都可以在互联网上轻易获取。信托经理的行为，正在掩饰某种信息不对称可能带来的风险，应当是有过错的。 

不仅仅是尽调时间，在我们前文《什么特征的基础产业信托会率先铩羽凋零》，总结了2016年发行项目与最终的违约项目特征方面，不合规的因素起到了至关重要的作用。如果基础产业信托中存在ZF违规兜底行为的直接或者间接的意思表示，延期兑付风险骤然提升，法律底线都不守，还怎么期待什么纯洁的信仰。 

当然，肯定有人认为信托公司发布的《尽调报告》，其实也没太大作用，因为这些都是写给投资人看的，美颜过。但是我认为，信托尽调，造假欺诈的可能性是很小的，因为面临着《信托法》的硬约束，因为尽调造假欺诈要全赔偿客户的损失。但是，尽调报告中细微之处还藏有多少信息被我们忽视了，深扒能不能起到什么预警风险的作用，当我们分析过几十个甚至几百个份样本分析后，一定可以为城投信托的所面临的风险有一个全面的认知，同时我们可以辨别出哪些产品做了较好的风险控制及预防措施，这一类是投资人该优选择的项目。

从尽调报告的角度分析，项目遭遇违约风险，既有受托管理人被坑的问题，也有疏于对尽调报告风险揭示的重视问题。前者是信托公司的主动管理责任，凭借专业、经验、水平、道德等收费进行的财产受托服务。凡是资产出了问题，就没有小问题。近年来，屡屡出现金融机构被“萝卜章”坑骗的事件，这些机构一定程度上是受害者，但如果尽到最大努力进行调查了，最终又违约了，信托公司只要证明自己做好了尽职调查，还是可以免责的。在这个环节，一旦出了问题投资人想举证信托公司不尽责调查是很难的，缺乏有效的证据起诉。后者是大多数投资人迷信信托公司会刚兑，长期忽视产品风险的造成。

客户疏于对尽调报告的阅读，对报告内“轻描淡写”的风险至若惘然，对明显有瑕疵的内容，不予理会，心存侥幸。如此这般，只有当风险爆发之时，才开始关注风险，事后维权也是亡羊补牢，损失在所难免，损失的大小只看天命。所以，这里我依然倡导其实最好的办法还是在事前隐患的防范，从尽调报告入手，提出质疑，消除顾虑，降低风险。梳理尽调报告的要点不是投资计划，能创造多少收益，而是风险控制计划，是对可能出现的风险做了哪些准备。

 接下来，具体谈一下尽调怎么看？

主要观察的角度是可理解性、合规性、规范性、存在性，以及利用好项目评估矩阵工具。

1、可理解性，是指尽调报告是否看得懂，过分运用法言法语，一定埋着雷，看不懂就别投。

2、合规性，是否符合当前法律的要求，尤其是是否符合财金23号文的监管规定，记住一句话项目违法与违约的相关性及其显著。2018年3月28日，财政部发文规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为，又称财金〔2018〕23号文。该文件是着重强调的是金融机构不得直接或通过地方国有企事业单位等间接渠道为地方政府及其部门提供任何形式的融资。也就是说信托底层资产是政府作为最终还款义务的债权项目被禁止发行。

同年，9月14日，财政部网站公布《银保监会高度重视金融风险防范依法依规处理部分金融机构违法违规行为》。此次处罚是因财政部向银保监会举报了部分金融机构违法违规向地方政府提供融资问题。

3、规范性，体现项目经理的职业操守，勤勉尽责绝对是细节决定成败。比如，XX尽调报告第一句话就出现错别字，应该是“湖”，写成了“胡”；还有关键意思表示时出现病句，融资人和担保人混淆，张冠李戴，阅读起来像是中了埋伏。信托产品是人造的，人如果这样对待他管理产品，这样的产品有再好的经济区位，城投背景，再高级的信托品牌，也不能选，因为他不负责任。勤勉尽责是优秀项目经理的职业操守和道德品质。这才是市场化选择，谁为最终投资人负责，谁就该被选择。

4、存在性，市场上存在一部分政信信托，销售机构不为客户提供任何尽调报告等参考，仅仅凭借销售机构“自己制作”的产品说明ppt进行宣传，且宣传内容涉嫌与项目尽调内容严重不符。为什么我们可以判断宣传材料不是信托公司的制作的呢？因为，项目端不会出现低级的法律常识性错误，只有外行才会简单复制不动脑子。比如：信托自己撰写的尽调报告原文描述担保是“不可撤销的全额的无条件的连带责任保证”，但在销售机构的宣传中却擅自改写成了：“无限责任连带担保”。难道他们是想把财政部和国务院，地方国资委也赔进去？

5、合理使用尽调报告信息完善项目风险评估矩阵。

对于政信类信托的风险评估，绝对不是位置、位置、位置。区位优势与项目风险呈现弱关联关系，也不再是唯一选择标准。一套综合指标，可以从大部分尽调内容中，提取出来在进行比对，这样可以有效提升对一个产品风险层面的认识。 

以某江苏省信托为例子：

1.区域风险：主要关注三类指标，GDP，政府债务率，一般预算收入在江苏省排名中游水平，评价一般。

2. 融资主体：实际控制人为XX人民政府。按照资产规模排序，本地区排行靠前，实力较强，评价较好

3. 债务人：最终债务人为XX融资人一级子公司，尽调报告轻描淡写，财务状况不良，公司尚未运营，无收入产生，且当期管理费用及财务费用利息支出较大致净利润为负。数据更新之2017 年 1-9 月，显然之后，给差评。

4. 底层资产：债务人对融资主体的应收账款，以单位往来款名义，产生原因不明，尽调未披露，金额6.5亿元，给差评。

5. 担保人：担保人和融资人存在互相连带担保的行为，公司对外担保余额高，担保比率为 78.65%，担保比率较大，存在一定的或有风险。尽调报告提示这个风险，应当注意，评价一般。

6. 其他：工商局根据“全国企业信用信息公示系统”显示，XX 2017 年 12月 21 日被xx市工商局因“公示企业信息隐瞒真实情况、弄虚作假”列入经营异常名录，于 2018 年 1 月 9 日已正式移出。

7. 债券融资：融资主体是城投公司，AA和AA+双评级，担保方不是城投，性质是国企，当地排名第一，产业债AA主体。“目前为止，公司先后发行多种标准化直接融资产品，包括企业债券、中期票据、短期融资券、非公开债、PPN、项目收益债等，债券融资能力，评价高。

8. 城投信仰：城投信仰稀释明显。近三年，公司委托建设业务收入为 4.35 亿元、3.3 亿元和 0元，毛利率为 10.71%、6.75%和 0%，有委托代建收入未确认，评价一般。

综合评价：项目一般。江苏作为重点政信信托发行区域，并不意味着项目风险与区域经济有必然的关联性，企业的债是企业的，政府的是政府的，两者呈现的是低调的挂钩。该尽调报告提示过一些风险，但也在多处欲言又止，点到即止，这些说不清的地方就是政信信托产品，优良中差的评价标准。底层越不透明越不安全，涉嫌新增政府隐性负债的触犯合规风险的，更应该一票否定。因此，仔细分析尽调报告这一个工具，可以事前起到评价项目优劣的重要作用。

 最后我们总结一下，尽调瑕疵若被忽视，避雷避险就是无稽之谈。

信托公司在实施信托项目投资前开展尽职调查是一项必备工作，调查后要形成文字版的尽调报告，这与其说是一个工作，不如说是良心工程。如果尽调不力，很可能对投资人造成实质上伤害，如果我们忽略尽调报告提示的风险，是对我们自己不负责任。

作者：团结湖

来源：用益投资

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